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Leonardo Suárez
Leonardo Suárez

Director de Estudios de LarrainVial

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Banco Central redujo su TPM en 50 puntos base: "When the facts change, I change my mind"

▪    Crecimiento económico seguiría desilusionando y Chile crecería 2,5% o menos en este año.

▪    Faltan al menos 50 puntos base de baja de tasas, hasta llegar a 2,0% a fines de año.

▪    En nuestro escenario base de mejoramiento del entorno global y de apreciación del CLP –hasta llegar a CLP 640 / USD en diciembre- en el resto de este año, esta señal podría impulsar el crecimiento de la economía chilena hasta 3,0% en 2020.

▪    En el escenario alternativo, de recrudecimiento de la guerra comercial, con concreción de expectativas de recesión en EEUU y en el mundo desde fines de año, con consecuente depreciación cambiaria –hasta llegar a niveles de CLP 800 / USD en diciembre-, el proceso de relajamiento monetario ayudaría a mitigar el ajuste de la economía chilena en el 2020.

 

En una sorpresiva y audaz decisión, el Banco Central optó por reducir su TPM en 50 puntos base desde 3,0% a 2,5%.

Del mismo modo, el BCCh anunció que el crecimiento tendencial se incrementó en 3,4% para el período 2019-2021 (0,25% de crecimiento superior, lo que sugiere que capturaron un positivo  impacto de la migración). Por otra parte, reestimaron la TPM neutral, que se redujo 25 puntos base, desde 4,0 - 4,5% a 3,75 - 4,25%.

El BCCh redujo su proyección de crecimiento desde 3,0 – 4,0% a 2,75%-3,5%. Nótese que el techo del rango de proyección fue reducido –significativamente- en 0,5%.

El BCCh constató la ralentización del comercio global derivado de la guerra comercial. Para el BCCh, el deterioro del entorno global y la caída del precio del cobre se refleja en la apreciación global del Dólar, lo que se transmitió hacia una nueva depreciación del CLP, lo que está condicionando la depreciación del CLP.

Adicionalmente, el BCCh constató que el mercado (curva swap) ya estaba descontando una reducción de la TPM hacia fines de año.

El BCCh cambió su diagnóstico de aceleración de la economía que tenía hasta el IPoM de marzo. Constató que el crecimiento de la actividad de los primeros 4 meses del año estuvo por debajo de lo previsto, con significativas señales de desaceleración, que van más allá del ajuste del PIB minero (que cayó -2,7% en el 1T-2019). Es así como  el crecimiento del PIB  no minero  cayó  desde 3,7% YoY en el 4T-2018 a 2,2% YoY  en el 1T-2019. Y en abril, el PIB no minero tan solo creció 2,1%, además de ajustarse en términos desestacionalizados, respecto de marzo. Además, el BCCh mencionó la desaceleración de la inversión en maquinaria y equipo y en el volumen de exportaciones. En ambos casos, ello refleja el deterioro de las expectativas derivado del empeoramiento del entorno global.

Adicionalmente, el BCCh constató que a pesar del repunte de la inflación sin alimentos y energía en mayo (0,35%, de los cuales 0,2pp se explican por paquetes turísticos, contra 0,24% en mayo 2018), la inflación subyacente se mantiene en torno al 2,0% YoY, en el piso del rango meta del BCCh (entre  2% y 4%).

Finalmente, el Consejo del BCCh anunció que “a la luz de la actualización de los parámetros estructurales, la recuperación de la economía no ha sido suficiente para cerrar la brecha de actividad e impulsar la inflación. Por ello, estimó necesario recalibrar el impulso monetario”.

El BCCh agregó que “de darse el escenario base -o sea, PIB creciendo 2,75% - 3,50% e inflación subyacente acercándose al 3% YoY-  la brecha del producto volvería a cerrarse y “que este cambio en la TPM será suficiente para asegurar la convergencia de la inflación a la meta en el horizonte de política. Hacia adelante, el inicio de la normalización de la TPM dependerá de que la inflación transite claramente hacia el 3%”. En otras palabras, el BCCh entrega un sesgo neutral hacia futuro.

Sin embargo, en nuestra opinión, la demanda interna y el PIB no minero seguirían desacelerándose hasta al menos el 3T-2019, en reacción al rezagado impacto de la depreciación cambiaria. Sectores que hasta ahora se han mostrado relativamente firmes, como los servicios financieros y empresariales empezarán a mostrar señales de debilidad, lo que se reflejaría en la desaceleración del crecimiento de las colocaciones de préstamos. La inversión no minera –entre ellas la construcción– y el consumo seguirían ajustándose. El siguiente gráfico muestra el contraste entre la trayectoria del CLP y el PIB no minero, un buen proxy de la demanda interna.

                         

Como se advierte, el CLP anticipa la trayectoria del ciclo económico, con 4-6 meses de adelanto. En este entorno, el PIB no minero (89% del PIB) seguiría fría hasta el 3T-2019 y crecería 2,5% o menos    en todo este año. El reciente repunte del CLP YoY –cuya sostenibilidad depende de que el entorno financiero global no siga deteriorándose y, consecuentemente, que el Dólar global retome una senda hacia la depreciación- anticipa que recién en el cuarto trimestre la economía podría retomar una senda de aceleración.

En este entorno, esperamos que el BCCh reduzca la TPM en 50 puntos base (en contra del diagnóstico del BCCh, que entregó un sesgo neutral hacia futuro), al 2.0% antes del cierre del año.

El BCCh simplemente siguió la máxima de John Maynard Keynes y de los inversionistas que reaccionan a un cambio de escenario: “When the facts change, I change my mind. What do you do Sir?”

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