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Leonardo Suárez
Leonardo Suárez

Director de Estudios

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Señales financieras en Argentina: alza de tasas congelaría la demanda interna

Los indicadores de liquidez anticipan un freno al crecimiento económico, por lo que la economía argentina seguiría ajustándose y crecería 1,8% en 2018 y 1,0% en 2019 (después de expandirse 2,9% el año pasado), en reacción a la significativa alza de su tasa de interés.

De esta forma, la credibilidad del Banco Central (BCRA) - en el proceso de control de la inflación - está bajo presión. Aún es temprano para saber si la reciente alza de tasas de referencia del BCRA – desde 27,25% a 40,0% - y las ventas de dólares serán capaces para frenar la depreciación del peso argentino (AR$), aunque ayer lunes cayó tan solo desde AR$ 22,38/USD a AR$ 21,82/USD, ni para contener el aumento de los CDS, los que han aumentado en torno a 100 puntos base desde mediados de abril.

El 90% de las ventas de dólares (USD -7,7 billones entre abril y mayo) fue compensada con inyección de AR$ en el mercado, a través de la recompra de Letras del Banco Central (LEBAC) y otras operaciones de mercado abierto, lo que ha restringido aún más la circulación monetaria.

Además, el Banco Central redujo la posición global neta positiva en moneda extranjera de los bancos privados desde el 30% al 10% de los recursos propios líquidos. Si los bancos hubiesen estado expuestos en el límite máximo del 30%, deberían vender USD 1,8 billones (0,3% del PIB). A marzo el BCRA tenía USD 61,7 billones en reservas internacionales (10% del PIB). Al 4 de mayo, después de las ventas de dólares, el nivel de reservas es cercano a 54 billones (8,8% del PIB). Federico Sturzenegger, presidente del instituto emisor, aún tiene balas para disparar.

Por ahora, estimamos que el alza de tasas a 40% será suficiente para frenar la inflación y la caída del AR$ en el corto plazo, pero a costa de congelar la demanda interna. En este entorno, con el objeto de ganar credibilidad en la “batalla por defender al AR$”, nuestro pronóstico es que, dada la disposición de Sturzenegger, el alza de tasas en casi 1.300 puntos base implicaría que la tasa de referencia del BCRA se mantendrá en niveles de AR$ + 40% hasta fines de año, por lo que en el escenario más probable el nuevo nivel de tasas no sería resultado de tan solo un punto luminoso.

Por su parte, el Ministro de Hacienda Nicolás Dujovne revisó a la baja el déficit fiscal nominal, desde 6,0% a 4,9% del PIB. Nuestra proyección es que el déficit fiscal sería de 5% del PIB en 2018 y de 4% del PIB en 2019. El congelamiento de la demanda interna frenaría el crecimiento de la recaudación tributaria, lo que impediría lograr un mejor rendimiento fiscal.

En reacción al congelamiento de la demanda interna, el déficit en cuenta corriente se reduciría desde -4,9% en 2017 a -3,9% en 2018. El año próximo el déficit en cuenta corriente caería a -1,7% en reacción a la caída de las importaciones, derivada del congelamiento de la demanda interna.

El alza del dólar en Argentina, en tanto, se frenaría en el corto plazo. Sin embargo, el dólar volvería a tomar vuelo desde fines de año, cuando la inflación empiece a ceder. En un entorno de congelamiento de la demanda interna, la depreciación del AR$ sería inocua para la inflación en el 2019, porque el paso sería absorbido por la contracción de márgenes de las compañías vinculadas al consumo privado.

En este entorno, el dólar terminaría en AR$ 22 en 2018 y en AR$ 27-30/USD en 2019. O sea, con una demanda interna congelada, el año venidero el AR$ se depreciaría en 15% real.

Es probable que este escenario de congelamiento de la demanda interna – y de consecuente alza del desempleo - retrase la disposición política a aprobar leyes pro mercado (como la reforma del mercado de capitales, entre otras). Del mismo modo, se pondría a prueba la supervivencia del equipo económico y monetario de Argentina. Las derivadas del congelamiento de la economía abren un escenario incierto, con derivadas institucionales y políticas de mayor riesgo y de consecuencias poco predecibles.

Los flujos de capital solo podrían persistir con altas tasas de interés, que tan solo estimularían el carry trade. El paso del mercado argentino desde Frontera a Mercado Emergente ya estaría descontado por el mercado, por lo que la concreción de este evento por parte del índice MSCI ya no sería relevante para el precio de los activos. Sin embargo, si el MSCI no concreta esa decisión, se exacerbaría el deterioro de la confianza.

Este entorno macroeconómico cuasi-recesivo sería negativo para los precios de la bolsa argentina (MERVAL y MSCI Argentina) en todo el año 2018, la que desde principios de este año ha caído 20%.

Por ahora, es pertinente – para el inversionista extranjero - invertir en LEBAC al 40% anualizado, habida cuenta que no esperamos una depreciación relevante del AR$ en los próximos tres meses. El crecimiento de la inversión fija se evaporaría en 2019.

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