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Nicolás Desormeaux
Nicolás Desormeaux

Gerente de Activos Alternativos de LarrainVial Estrategia

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Activos Alternativos: Capital Privado (Private Equity) y las oportunidades dentro de un mercado… ¿sobrevalorado?

Durante esta semana publicamos el informe de Activos Alternativos el segundo semestre de 2019, en el que un profundo análisis de la coyuntura de los activos alternativos, donde destacamos el gran crecimiento que han tenido los activos de capital privado (private equity), en el cual con datos al cierre del segundo trimestre de 2019 (usando datos de Preqin), acumulan un total de US$ 4,1 trillones, reflejando un crecimiento de un 12,1% por sobre el cierre de 2018 (y un 10% de crecimiento anualizado desde el año 2000).

El gráfico 1 muestra la evolución de los activos de capital privado. Un 36% de este total (cerca de US$ 1,5 trillones) corresponde al capital comprometido por los inversionistas, pero que no ha sido llamado (dry powder) y un 64% (US$ 2,6 trillones) corresponde al valor de las compañías en el portafolio que no han sido vendidas aún. La pregunta es ¿por qué no se ha llamado el capital? ¿No hay oportunidades atractivas?

                               

En esa dirección, el gráfico 2 muestra la evolución de los múltiplos EV/EBITDA de las transacciones de capital privado (buyouts) en operaciones en Estados Unidos. Este múltiplo está descompuesto por el nivel de endeudamiento (Deuda/EBITDA)  y por el nivel de patrimonio (Patrimonio/EBITDA). Adicionalmente, el gráfico incluye la evolución del múltiplo de los mercados públicos representado el EV/EBITDA del índice de las acciones americanas S&P 500.

                                

De estos datos, podemos obtener tres conclusiones:

  • - (1) el múltiplo de las transacciones privadas ha venido creciendo en el tiempo: si en 2009 las compañías privadas se transaban a 7,0 veces EV/EBITDA, al cierre del tercer trimestre de 2019 el promedio de las transacciones fue de un 12,8x,
  • - (2) los mercados públicos también se han valorizado, hoy transando en 13,6x y
  • - (3) la correlación entre los múltiplos de transacciones de los mercados públicos (S&P 500) con los mercados privados (en operaciones en Estados Unidos) es de 0,77, reflejando que gran parte de la alta valorización de los mercados públicos haya llevado a que las compañías privadas se transen a múltiplos más elevados.

¿De dónde provienen los retornos entonces? El value bridge (modelo de descomposición de retornos de capital privado) descompone la rentabilidad de los fondos de capital privado en tres factores: (1) expansión de múltiplo, (2) expansión del EBITDA y (3) uso de deuda. Dado que la generación de valor vía expansión de múltiplo está acotada, los managers se han enfocado en buscar negocios en el que la rentabilidad provenga principalmente por crecimiento, ya sea orgánico o inorgánico. Es así como hemos visto gran número de fondos (y sobre todo los fondos más grandes) enfocados en compañías medianas (segmento mid-market), en donde hay mayores oportunidades de crecimiento.

El desafío de hoy es buscar retornos dentro de un ambiente complejo, en que las valuaciones de las compañías privadas están elevadas, con un mercado que espera corrección y dado que el mercado está en consenso de que estamos en la parte final expansiva del ciclo económico. Es en esa dirección que nuestro foco en capital privado estará de la mano con fondos que estén ligados a:

  • - (i) compañías medianas, que tengan potencial de crecimiento,
  • - (ii) compañías con tecnologías disruptivas, tal como empresas de software, hardware, biotecnología, entre otras, que dado su ciclo de vida, representen una oportunidad de crecimiento atractivos,
  • - (iii) fondos secundarios, logrando tener exposición a fondos que ya están entregando distribuciones y exposición a diversos años vintages y
  • - (iv) fondos de co-inversiones, obteniendo exposición a los mejores deals de distintos sectores e industrias a través de los gestores más reconocidos.

Las altas valorizaciones de los mercados públicos y las bajas tasas de interés en el mundo han llevado a los inversionistas institucionales aumentar la ponderación en activos alternativos, ya sea en capital privado, activos inmobiliarios, infraestructura y crédito privado. No obstante lo anterior, los inversionistas estiman que los activos alternativos, especialmente en capital privado, están algo sobrevalorados. Dado lo anterior, a la hora de armar los Programas de Alternativos, se hace más relevante la buena selectividad de las estrategias y gestores junto con el correcto Due Diligence.

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