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Pablo Méndez y Andrés Vicencio
Pablo Méndez y Andrés Vicencio

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Tres hechos que sintetizan nuestro escenario de riesgo

El mes pasado, hicimos hincapié en el apalancamiento global, especialmente de empresas no-financiera y de mayor riesgo (en el sentido de que sus garantías son de menor calidad). A nuestro juicio, esta situación agrega mayor incertidumbre a los inversionistas, en especial cuando el crecimiento global parece comprometerse en el mediano plazo y los analistas comienzan a corregir a la baja sus estimaciones. Hay, al menos, tres riesgos que condicionan nuestras posiciones dentro de un portafolio y, por ahora, nos llevan a privilegiar activos seguros:

1) Estructura de tasas

Si bien no creemos que EE.UU. entre en recesión en el corto plazo, es altamente probable que el aplanamiento de la estructura afecte las expectativas (especialmente en mercados emergentes) y eso provoque la búsqueda de refugio en activos seguros.

2) Guerra comercial China-EE.UU.

Aunque la semana pasada hubo intenciones de ambas partes por solucionar las diferencias comerciales en Buenos Aires, algunas declaraciones de Donald Trump han reavivado los temores de que esta negociación quede en nada. Creemos que el deterioro económico de China ha alcanzado niveles preocupantes que no se solucionan con este acuerdo y que afecta de manera directa las expectativas (de hecho, el gráfico 1 muestra cómo ha caído la expectativa respecto a futuras exportaciones en China).

3) Efecto de las tasas de interés

Los periodos de tasas de interés prolongadamente bajas y sus subsecuentes alzas son el germen de las crisis económicas.

A propósito de ello, el Banco de Pagos Internacionales (BIS, por su sigla en inglés) publicó en noviembre un estudio donde destaca que, para sorpresa de muchos analistas, el número de empresas zombis (aquellas que tienen un ratio de cobertura de interés menor a 1 por tres años consecutivos) en mercados desarrollados ha ido al alza y alcanza un 6% del total de empresas. Esto se explica porque las bajas tasas de interés les han permitido endeudarse más allá de lo que deberían, mientras que también se han aprovechado de los problemas de capitalización de la banca y su mayor disposición a prestar dinero para subsanar dicha situación.

En el gráfico 2 se observa cuanto es el ratio de cobertura de interés bajo la medida tradicional (mencionada en el párrafo anterior) y definición más ajustada (que incluye el potencial de crecimiento futuro). Las conclusiones son evidentes: las empresas zombis enfrentan serios problemas de pago, en un escenario que se seguirá complicando porque las tasas de interés subirán. El estudio destaca que esta situación debería desencadenar en menor productividad, así como también una caída en la disposición a invertir (inversión en bienes de capital, principalmente).

 

Gráfico 1: Componente nuevas órdenes de exportación del PMI chino

(Índice de difusión, sobre 50 indica expansión). Fuente: Bloomberg.

 

Gráfico 2: Ratio de cobertura de interés en mercados desarrollados (en veces)

Fuente: BIS.

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